2月17日，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制的一系列制度規(guī)則正式發(fā)布，并自公布之日起施行。A股正式進(jìn)入“全面注冊(cè)制”新時(shí)代。

作為涉及中國資本市場(chǎng)全局的重大改革，全面注冊(cè)制的正式啟動(dòng)，對(duì)A股市場(chǎng)的方方面面和其中的各類投資者，將帶來哪些影響呢？

澎湃新聞綜合官方發(fā)布內(nèi)容和權(quán)威機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，推出“十問十答”，對(duì)熱點(diǎn)話題進(jìn)行梳理。

一，作為改革重中之重的滬深主板，全面注冊(cè)制的實(shí)施有何具體時(shí)間安排？

為做好發(fā)行上市審核工作有序銜接、平穩(wěn)過渡，滬深交易所將于2023年2月20日至3月3日，接收主板首發(fā)、再融資、并購重組等在審企業(yè)申請(qǐng)，按照在中國證監(jiān)會(huì)的審核和受理順序接續(xù)審核。

自2023年3月4日起，滬深兩市主板將納入注冊(cè)制“新客”，開始接收主板新申報(bào)企業(yè)申請(qǐng)。

科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板申報(bào)受理和審核工作則正常推進(jìn)。

二，主板23倍市盈率隱性紅線取消后，新股估值方面有何需要特別注意的？

在定價(jià)機(jī)制方面，規(guī)則明確主板新股發(fā)行價(jià)格、規(guī)模主要通過市場(chǎng)化方式?jīng)Q定。發(fā)行規(guī)模較小的企業(yè)，繼續(xù)保留直接定價(jià)，新增定價(jià)參考上限。進(jìn)一步完善詢價(jià)定價(jià)，優(yōu)化網(wǎng)下投資者填報(bào)價(jià)格、最高報(bào)價(jià)剔除比例上限、報(bào)價(jià)信息披露、定價(jià)參考值、發(fā)布投資風(fēng)險(xiǎn)特別公告等機(jī)制。明確可以對(duì)網(wǎng)下發(fā)行采取搖號(hào)限售或比例限售，進(jìn)一步加大網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)約束。

新股詢價(jià)定價(jià)機(jī)制完善之后，意味著23倍發(fā)行市盈率隱性紅線將退出歷史舞臺(tái)。華泰證券指出，對(duì)中小投資者而言，23倍市盈率限制，正是主板新股上市后，連續(xù)漲停的重要原因。

全面注冊(cè)制后，主板打新不再是無風(fēng)險(xiǎn)套利。資深投行人士王驥躍表示，發(fā)行環(huán)節(jié)主板結(jié)束23倍市盈率限制，新股上市前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制影響下，新股連續(xù)一字板將不復(fù)存在。

申萬宏源研究非銀金融首席分析師許旖珊此前在接受澎湃新聞?dòng)浾卟稍L時(shí)表示，隨著發(fā)行方面23倍市盈率限制的結(jié)束，接下來主板IPO的首發(fā)估值水平，整體將與二級(jí)市場(chǎng)接軌程度更高。

“核準(zhǔn)制下，A股各行業(yè)首發(fā)市盈率均值區(qū)間在20倍至22.99倍，中值為22.98倍，而主板股票發(fā)行價(jià)格由市場(chǎng)決定，發(fā)行價(jià)格將更加反映發(fā)行人的價(jià)值，因此對(duì)于申報(bào)主板的發(fā)行人來講，優(yōu)質(zhì)的公司有望能募集到更多的資金，進(jìn)一步提升IPO企業(yè)的發(fā)行估值。”許旖珊指出。

不過，許旖珊也強(qiáng)調(diào)，全面注冊(cè)制下，新股的估值將進(jìn)一步分化。好公司將得到資金追捧，資質(zhì)平庸甚至基本面較差的企業(yè)，會(huì)被邊緣化，甚至可能面臨發(fā)行認(rèn)購不足進(jìn)而出現(xiàn)發(fā)行失敗的情況。

三，全面注冊(cè)制正式實(shí)施后，打新投資者在操作層面將迎來哪些變化？

值得打新投資者關(guān)注的是，在本次改革之前，科創(chuàng)板、深市、創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)上投資者打新申購單位均為500股，僅滬市主板的申購單位為1000股。

上交所2月17日一并發(fā)布的《上海市場(chǎng)首次公開發(fā)行股票網(wǎng)上發(fā)行實(shí)施細(xì)則（2023年修訂）》（簡(jiǎn)稱《實(shí)施細(xì)則》）中，對(duì)網(wǎng)上發(fā)行申購單位進(jìn)行了調(diào)整，將主板網(wǎng)上投資者新股申購單位由1000股調(diào)整為500股，與科創(chuàng)板、深市保持一致。

與此同時(shí)，《實(shí)施細(xì)則》調(diào)低了主板新股申購市值要求。改革前，10000元市值可申購一個(gè)申購單位，《實(shí)施細(xì)則》落地后，一個(gè)申購單位的市值要求調(diào)低至5000元，不過，參與滬市新股申購的市值門檻仍然保持在10000元。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，打新申購單位降低后，整體上，投資者的中簽率將小幅提升，同時(shí)，注冊(cè)制下主板新股破發(fā)將更為常見，也有利于網(wǎng)上投資者減少損失。

四，全面注冊(cè)制下，主板的發(fā)行上市進(jìn)行了哪些優(yōu)化？

全面注冊(cè)制下，主板上市條件已大幅優(yōu)化，具體表現(xiàn)在取消部分硬性指標(biāo)、增設(shè)兩套上市標(biāo)準(zhǔn)、明確紅籌以及特殊表決權(quán)企業(yè)的上市標(biāo)準(zhǔn)。

以深市主板發(fā)行上市主要條件為基準(zhǔn)，舊版核準(zhǔn)制下的深市主板發(fā)行上市條件中的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)，包括最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)且凈利潤累計(jì)超過3000萬元；最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)超過5000萬元，或最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度營業(yè)收入累計(jì)超過3億元；最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于20%；最近一期末不存在未彌補(bǔ)虧損等。

全面注冊(cè)制下，滬深交易所的《股票上市規(guī)則》主要變化，是在主板IPO發(fā)行條件中取消了現(xiàn)行關(guān)于不存在未彌補(bǔ)虧損、無形資產(chǎn)占比限制等方面的要求，并在原有的上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上，增設(shè)兩套上市標(biāo)準(zhǔn)。

第一套上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，要求發(fā)行人最近3年凈利潤均為正，且最近3年凈利潤累計(jì)不低于1.5億元；最近一年凈利潤不低于6000萬元；最近3年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于1億元，或營業(yè)收入累計(jì)不低于10億元。

第二套上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，要求發(fā)行人預(yù)計(jì)市值不低于50億元；最近一年凈利潤為正；最近一年?duì)I業(yè)收入不低于6億元；最近3年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于1.5億元。

第三套上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，要求發(fā)行人預(yù)計(jì)市值不低于80億元；最近一年凈利潤為正；最近一年?duì)I業(yè)收入不低于8億元。

實(shí)施注冊(cè)制后的主板IPO的企業(yè)，需要滿足上述三套財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)中的其中一項(xiàng)。值得注意的是，注冊(cè)制下的第二套與第三套標(biāo)準(zhǔn)，不再要求發(fā)行人最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤為正。

五，本次改革中，已實(shí)施注冊(cè)制的板塊，同步進(jìn)行了哪些制度優(yōu)化？

創(chuàng)業(yè)板方面，為了進(jìn)一步擴(kuò)大創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的覆蓋面和包容性，深交所2月17日發(fā)布了《未盈利企業(yè)申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市專項(xiàng)通知》以及修訂了《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》，主要包括兩大方面。

一是《未盈利企業(yè)申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市專項(xiàng)通知》啟用了創(chuàng)業(yè)板適合未盈利企業(yè)上市的第三套標(biāo)準(zhǔn)，即“預(yù)計(jì)市值不低于50億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于3億元”上市標(biāo)準(zhǔn)，適用的未盈利企業(yè)行業(yè)范圍，包括先進(jìn)制造、互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能、生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)。

二是《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》修訂后，同步取消了關(guān)于紅籌企業(yè)、特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市需滿足“最近一年凈利潤為正”的要求。取消后，申請(qǐng)上市的紅籌及特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)，符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)即可：（一）預(yù)計(jì)市值不低于100億元；（二）預(yù)計(jì)市值不低于50億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于5億元。

新三板方面，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式發(fā)布《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票掛牌規(guī)則》（簡(jiǎn)稱《股票掛牌規(guī)則》），明確了全面實(shí)行注冊(cè)制下的掛牌審核安排，優(yōu)化了掛牌條件，構(gòu)建了“1+5”的多元化財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)體系。

與征求意見稿相比，發(fā)布實(shí)施的《股票掛牌規(guī)則》進(jìn)行了以下調(diào)整：一是將第一套“凈利潤”財(cái)務(wù)指標(biāo)中“最近一年凈利潤不低于800萬元”調(diào)整為“最近一年凈利潤不低于600萬元”。二是對(duì)“持續(xù)經(jīng)營時(shí)間可以少于兩個(gè)完整會(huì)計(jì)年度但不少于一個(gè)完整會(huì)計(jì)年度”的條款進(jìn)行表述調(diào)整。

同時(shí)，股東人數(shù)未超過200人的公司申請(qǐng)股票公開轉(zhuǎn)讓并掛牌，證監(jiān)會(huì)豁免注冊(cè)，由全國股轉(zhuǎn)公司作出同意公開轉(zhuǎn)讓并掛牌的審核決定或終止審核決定。

六，對(duì)中概股和港股有何影響？

全面注冊(cè)制下，中概股和港股有望迎來回流機(jī)會(huì)。全面注冊(cè)制下的滬深交易所的《股票上市規(guī)則》，同時(shí)明確了紅籌企業(yè)發(fā)行股票或者存托憑證并在主板上市的具體標(biāo)準(zhǔn)，以及存在AB股差異表決權(quán)架構(gòu)企業(yè)申請(qǐng)?jiān)谥靼迳鲜械臈l件。

其中，已在境外上市的紅籌企業(yè)，申請(qǐng)發(fā)行股票或者存托憑證并在滬深交易所上市的，應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）市值不低于2000億元；（二）市值200億元以上，且擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，科技創(chuàng)新能力較強(qiáng)，在同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于相對(duì)優(yōu)勢(shì)地位。

未在境外上市的紅籌企業(yè)，申請(qǐng)發(fā)行股票或者存托憑證并在滬深交易所上市的，應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）預(yù)計(jì)市值不低于200億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于30億元；（二）營業(yè)收入快速增長(zhǎng)，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，在同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于相對(duì)優(yōu)勢(shì)地位，且預(yù)計(jì)市值不低于100億元；（三）營業(yè)收入快速增長(zhǎng)，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，在同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于相對(duì)優(yōu)勢(shì)地位，且預(yù)計(jì)市值不低于50億元，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于5億元。

發(fā)行人具有表決權(quán)差異安排的，市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）預(yù)計(jì)市值不低于200億元，且最近一年凈利潤為正；（二）預(yù)計(jì)市值不低于100億元，且最近一年凈利潤為正，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于10億元。

七，全面注冊(cè)制的到來，對(duì)A股市場(chǎng)生態(tài)會(huì)產(chǎn)生什么影響？

全面注冊(cè)制下，A股將進(jìn)一步擴(kuò)容，不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這將加速A股市場(chǎng)的“新陳代謝”。

景順長(zhǎng)城基金副總經(jīng)理陳文宇表示，中長(zhǎng)期來看，全面注冊(cè)制對(duì)A股的生態(tài)形成深遠(yuǎn)的影響，隨著上市效率和規(guī)模的提升，后續(xù)退市制度也會(huì)進(jìn)一步優(yōu)化和健全，“寬進(jìn)嚴(yán)出”的機(jī)制下，過往上市公司的“殼價(jià)值”極大被削弱，從而推動(dòng)上市公司優(yōu)勝劣汰。

招商基金資深策略分析師黃亮指出，全面注冊(cè)制將加快優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的供給，并且隨著退市機(jī)制的不斷完善，A股上市公司質(zhì)量有望提升，投資者對(duì)于優(yōu)質(zhì)公司的關(guān)注度將顯著提升，從而帶來增量資金配置。

華夏基金認(rèn)為，全面注冊(cè)制改革最直接的影響，體現(xiàn)在直接融資特別是股權(quán)融資方面，它夯實(shí)了直接融資體系的制度基石，將提升投融資效率，提升資本市場(chǎng)有效性，更好滿足不同類型、不同階段企業(yè)的差異化發(fā)展，以及他們?cè)诓煌芷诘娜谫Y需求。同時(shí)它將促進(jìn)A股的“新陳代謝”，提高上市公司整體質(zhì)量，優(yōu)化市場(chǎng)資源配置效率。

八，A股“新陳代謝”加快下，是否將帶來新股的大擴(kuò)容，進(jìn)一步分流市場(chǎng)資金？

許旖珊認(rèn)為，全面注冊(cè)制下，A股IPO的審核效率確實(shí)有望迎來顯著提升，進(jìn)而加快企業(yè)的IPO速率。

申萬宏源數(shù)據(jù)顯示，截止到2022年末，主板的審核時(shí)間明顯長(zhǎng)于A股其他板塊。具體而言，主板IPO從受理到注冊(cè)成功的平均天數(shù)為513天，科創(chuàng)板平均天數(shù)為250天，北交所僅有138天。

“注冊(cè)制有望顯著提升發(fā)行審核的效率。以創(chuàng)業(yè)板為例，2021年和2022年創(chuàng)業(yè)板IPO平均發(fā)行數(shù)量為172家，相較于注冊(cè)制改革之前2019年的52家，多發(fā)行了120家。”許旖珊指出。

不過，對(duì)于IPO供給增加帶來的資金面壓力，許旖珊認(rèn)為，相關(guān)擔(dān)憂是沒有必要的。首先，雖然潛在上市企業(yè)增多，但是證監(jiān)會(huì)將考慮市場(chǎng)承受力決定IPO注冊(cè)數(shù)量，因此全面注冊(cè)制并不會(huì)帶來IPO數(shù)量的暴增。

“其次，注冊(cè)制改革在IPO的門檻標(biāo)準(zhǔn)上的更加包容和開放，也帶來了退市制度更加有效的要求。把有限的上市資源留給真正優(yōu)秀的企業(yè)，同時(shí)把空殼、僵尸企業(yè)趕出市場(chǎng)，這也是市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能要求?！痹S旖珊指出。

許旖珊進(jìn)一步指出，實(shí)際上，過去兩年IPO審核是日益趨嚴(yán)的，注冊(cè)制下退市力度的加大，將進(jìn)一步引導(dǎo)A股市場(chǎng)形成優(yōu)勝劣汰、有進(jìn)有出的良性循環(huán)。

九，步入全面注冊(cè)制時(shí)代，A股市場(chǎng)的行情將何去何從？

回顧科創(chuàng)板→創(chuàng)業(yè)板→北交所試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，華泰證券指出，注冊(cè)制制度出臺(tái)至落地階段市場(chǎng)或迎來上漲行情，落地后對(duì)其它板塊形成一定虹吸效應(yīng)：風(fēng)格維度方面，大盤成長(zhǎng)占優(yōu)，消費(fèi)、成長(zhǎng)、金融領(lǐng)漲；行業(yè)維度方面，電子三次均上漲且跑贏Wind全A，醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)、傳媒等亦有較穩(wěn)定的超額收益；主題指數(shù)中，茅指數(shù)、寧組合、創(chuàng)投等表現(xiàn)突出。

“全面注冊(cè)制意味著今年至明年有望迎來指數(shù)型行情?！敝刑┳C券的觀點(diǎn)是，對(duì)于A股而言，參考2007年股權(quán)分置改革、2012年創(chuàng)業(yè)板改革、2019年科創(chuàng)板注冊(cè)制等經(jīng)驗(yàn)，歷史上大牛市必然伴隨大融資。故今年至明年，市場(chǎng)或存在指數(shù)級(jí)別牛市的基礎(chǔ)。

風(fēng)格方面，中國銀河證券表示，全面注冊(cè)制的初衷是擴(kuò)大中小企業(yè)的直接融資，將進(jìn)一步促進(jìn)中小盤風(fēng)格、成長(zhǎng)風(fēng)格股票的上市流通。同時(shí)，全面注冊(cè)制下主板將突出大盤藍(lán)籌特色，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，因此也利好大盤股。

“主板推行注冊(cè)制對(duì)于大盤股和核心資產(chǎn)形成長(zhǎng)期利好?！卑残抛C券認(rèn)為，全面注冊(cè)制有利于建立“優(yōu)勝劣汰”的機(jī)制，有利于上市公司整體質(zhì)量的提升，一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差收斂，業(yè)績(jī)優(yōu)良的核心資產(chǎn)會(huì)更受關(guān)注，本次主板推行注冊(cè)制對(duì)于大盤股和核心資產(chǎn)形成長(zhǎng)期利好。

十，全面注冊(cè)制下，將帶來哪些投資機(jī)會(huì)？投資者在操作層面有何需要注意的？

結(jié)合三次注冊(cè)制試點(diǎn)制度出臺(tái)至落地階段的市場(chǎng)表現(xiàn)，華泰證券建議投資者關(guān)注：一是受益于資本市場(chǎng)擴(kuò)容的非銀、金融IT；二是受益于并購周期上行的半導(dǎo)體、醫(yī)藥生物等新興產(chǎn)業(yè)，類似于2013-2015年、2019年；三是國企分拆和紅籌回歸。

中泰證券則提醒投資者，短期來看，1月以來積累明顯漲幅的券商板塊或利好兌現(xiàn)，而從中長(zhǎng)期來看，券商、科技股、國企改革等主線仍將受益中國資本市場(chǎng)改革深化下的估值修復(fù)行情。

“證券行業(yè)的重要性和發(fā)展空間將進(jìn)一步提升?！惫獯笞C券重點(diǎn)推薦證券行業(yè)三條主線：一是受益于全面注冊(cè)制的推廣，券商板塊中綜合實(shí)力突出、投行業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額逐步提升和子公司跟投收益顯著的龍頭券商，如中信證券（600030.SH、06030.HK）、中金公司（601995.SH、03908.HK）。二是受益于資本市場(chǎng)快速發(fā)展帶來的財(cái)富效應(yīng)，推薦賽道獨(dú)特的互聯(lián)網(wǎng)財(cái)富管理龍頭東方財(cái)富（300059.SZ）以及受益于基金子公司快速發(fā)展的廣發(fā)證券（000776.SZ、01776.HK）、東方證券（600958.SH、03958.HK），建議關(guān)注彈性標(biāo)的興業(yè)證券（601377.SH）。三是受益于投資標(biāo)的退出渠道更加順暢、業(yè)績(jī)彈性更大的投資平臺(tái)類、金控類公司等。

不過，多家機(jī)構(gòu)提醒投資者，全面注冊(cè)制將為A股市場(chǎng)引入活水和更多的新鮮力量的同時(shí)，對(duì)標(biāo)的質(zhì)量的篩選將更加考驗(yàn)市場(chǎng)參與者的能力。

博時(shí)宏觀基金宏觀團(tuán)隊(duì)表示，全面注冊(cè)制之后，標(biāo)的質(zhì)量篩選更加重要，優(yōu)質(zhì)公司得到的關(guān)注度和資源會(huì)增多。

景順長(zhǎng)城基金副總經(jīng)理陳文宇也表示，注冊(cè)制改革的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，市場(chǎng)遵循優(yōu)勝劣汰的法則，選取具備投資價(jià)值的標(biāo)的。隨著企業(yè)的上市效率和發(fā)行數(shù)量的提升，投資池將進(jìn)一步擴(kuò)容，投資價(jià)值也將出現(xiàn)分化。對(duì)公募基金來說，一方面注冊(cè)制提供了更多機(jī)遇，投資標(biāo)的及機(jī)會(huì)有所增加，另一方面也對(duì)研究定價(jià)能力提出了更高的要求，投資者專業(yè)程度的重要性有所上升。